셀트리온헬스케어의 작년 4분기 실적 발표를 앞두고 분석가들조차 서로 다른 매출 전망이 엇갈리면서 업계와 투자자들 사이에 혼란이 가중되고 있다는 지적이다.

셀트리온헬스케어의 지난해 4분기 실적은 부진이 예상되고 있다. 다만 업계 전문가들이 내놓고 있는 이 회사의 매출 전망치는 그 규모면에서 수천억 원의 차이를 보이고 있다.

실제로 셀트리온헬스케어의 실적 전망을 발표한 증권사들은 각 사별로 시각차를 보이고 있다. 하나금융투자는 이 회사의 4분기 매출을 2,245억원(전년동기대비 –52%), KB증권 3,800억원(-18%), 삼성증권 4,002억원(-14%), 한화증권 6,491억원(+ 17%)으로 예측했다.

여기서 한화증권과 하나금융투자의 매출 추정차이는 4,246억원으로 2배나 차이난다. 게다가 지난해 9월로 거슬러 올라가면 이베스트증권의 경우 7,604억원(+64%)을 추정한 만큼 정확도 여부를 떠나 투자자 입장에서 어느 곳을 신뢰해야 할지 판단이 어려운 상황.

주목할 점은 이 같이 신뢰하기 곤란한 실적 전망이 나온 배경을 두고 애널리스트들의 분석 능력 보단 셀트리온그룹의 매출 구조에 문제가 있다는 지적이다.

셀트리온헬스케어는 셀트리온의 관계사로 서정진 회장이 최대주주(특수관계자 포함 지분율 62.75%)로, 셀트리온 제품의 해외 유통 판매를 100% 담당하고 있다. 실제로 셀트리온헬스케어는 셀트리온으로 부터 항체 바이오시밀러 제품을 미리 공급받아 재고를 쌓아놓은 후 상황에 맞춰 글로벌 유통업체들에 판매하고 있다.

문제는 작년 4분기의 경우 해외 직접 판매를 위한 물량 출하가 전략적으로 이뤄졌기 때문에 과거 4분기 매출액이 전체 연간 매출액의 과반을 차지하고 있던 상황과 다른 만큼 이번 이 회사의 실적 추이를 판단하기에 어려움이 있다는 분석이다. 또 그 동안 쌓아 놓았던 재고의 가격인하에 따른 평가 문제도 셀트리온의 매출 전망에 걸림돌로 작용했다는 평가다.

결과적으로는 셀트리온헬스케어의 4분기 매출은 시장 기대치 보다 큰 폭의 하락이 점쳐지고 있다. 매출은 직판 체제 전환으로 인해 3,000억원 이하가 될 것으로 관측되며 영업이익은 100억원 내외의 분기 적자까지도 예상되는 상황. 연간 매출액은 8,300억원(전년비 –10%), 영업이익은 350억원(-77%)의 어닝쇼크가 추정된다.

이 같은 4분기 실적부진의 원인에는 당초 기대만큼 유럽으로 물량이 출하되지 못하고 있기 때문.

이는 셀트리온헬스케어가 셀트리온으로부터 수년전에 미리 제품을 구입했지만 해외 현지 제품들의 가격이 인하되면서 매출원가에 부담을 느끼고 있는 데다 유통업체들에게 주는 고마진 비용마저 실적 부진에 영향을 주는 만큼 직판체제를 위해 출하를 늦추고 있는 것으로 풀이된다.

실제 램시마의 경우 2012년부터 셀트리온으로부터 공급받아 재고를 쌓았고 2015년 본격 시판됐다. 이렇게 수년간 쌓아온 지난해 램시마의 재고액은 약 1조 2천억원 이상이 되는 것으로 파악된다. 특히 램시마의 경우 해외의약품 유통 파트너 수수료율이 최대 55%(평균 40%)에 이르고 있으며 트룩시마와 허쥬마 역시 각각 38%와 37%에 달하고 있다.

여기에 셀트리온헬스케어가 유럽시장 초기 진출 시 현지 유통 파트너사들과 최소 30%이상 마진을 보존해주는 불리한 계약을 맺었던 만큼 판매제품들의 최근 가격인하는 원가 경쟁력 측면에서 직판을 통해 유통비용을 낮춰야 하는 상황에 처하게 된 것.

현재 회사 측은 피하주사형 바이오시밀러인 ‘램시마SC’부터 직접 판매한다는 계획으로, 올 초부터 현지 파트너사들과 유통 재계약 협상을 통해 수수료율 조건이 맞지 않으면 재계약 하지 않는다는 입장이다.

다만 미국의 경우 전 세계 시장의 약 70%를 차지하고 있는 만큼 셀트리온헬스케어의 이 같은 강경한 태도는 유통업체의 수수료를 낮추기 위한 압박 전략으로 사용될 가능성이 높다는 게 업계 분석.

한편, 셀트리온헬스케어는 올 상반기까지 해외 직판체제 구축을 위해 유럽 파트너사들의 재고 수준을 4개월 미만으로 감축하고 유럽지사 설립과 추가 인력 채용에 따른 인건비 등 비용 발생에 따라 실적 부진은 상반기에 바닥을 찍을 것으로 관측된다.

그러나 올 하반기 직판 구축 이후 다시 매출확대와 유통사 마진율 조정에 따른 이익 모멘텀 증가로 회사의 재무 구조는 급격히 개선될 전망이다.

업계 한 관계자는 “지난해 제약·바이오 기업들의 회계 문제가 이슈가 된 상황에서 지나치게 상이한 실적 전망치는 기업 회계처리의 신뢰가 훼손 될 수 있는 만큼 좀 더 공개적인 정보 공시를 통해 이해 관계자들의 오해를 줄여야 할 것”이라고 지적했다.